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本文原创首发于：数字化见闻
互联网健身市场要露出“真容”了！
9月6日，既汽车界的途虎之后，健身界的Keep也向港交所提交了招股书。
作为一款国民级的线上健身平台，Keep的此次赴港上市向我们揭开了神秘面纱——万亿健身市场跑出的这家独角兽真实业绩如何，且随数字化见闻一探究竟。
一年17亿人次“撸铁”的圣地
根据第三方咨询机构灼识的调研数据，中国线上健身市场的规模由2015年的3530亿元增长至2021年的7866亿元，年均复合增长率达到了28%，而在接下来五年，中国健身市场的规模有望进一步走高。到2026年，有望达到5万亿元，正式迈入万亿规模。
成立于2014年的Keep无疑抓住了中国线上健身市场快速增长的红利期。从2015年正式上线以来，短短七年时间，其就已成为中国线上健身市场上绝对的龙头老大。
仅从用户数据来看，Keep活跃用户及会员用户规模超过行业第二名至第五名之和，占据了绝对的优势地位。
另根据其招股书数据，仅在2021年，就有17亿人次来到Keep完成打卡，2022年上半年打卡人数更是来到了11亿人次，超过2021年的60%。
国内强烈的健身参与度使得其月度活跃用户从2019年的2177万增长至2021年的3435万，年均复合增长率达到14%，2022年上半年月度活跃用户更是达到了3767万，同比增长19%，用户规模快速增长。
而活跃用户规模走高的愿意在Keep上花钱付费的会员用户同步提升——月度付费会员用户由2019年的77万增加至2021年的288万，年均复合增长率高达61%，2022年上半年付费会员用户进一步增加至366万，同比增长29%。
可以看出，付费用户增速明显高于活跃用户的增速，带来的结果就是Keep的会员渗透率由2019年的5%提升至2021年5%，2022年6月底进一步提升至7%，显然，用户更愿意在Keep上“砸钱”了。
有了这么多愿意花钱健身的用户，也就有了亮眼的经营数据。
依托于用户规模的持续增长，Keep卖卡所贡献的会员收入也在不断增加，由2019年的仅仅4亿元，一路增长至2021年的7亿元，翻了六倍有余。2022年Q1会员收入更是达到11亿元，首次突破10亿元大关。
仅从卖会员来看，Keep起码完成了流量变现的第一个闭环。但是数字化见闻认为，这还不足以支撑Keep能长久地走下去。
健身界的下一个“小米”？
数字化见闻发现，Keep的第二步是进入硬件领域，正依托巨大的流量向用户销售自有品牌的运动产品。
根据其招股书显示，Keep的营收主要来自于自有品牌运动产品、会员订阅及线上付费、广告及其他三大块。
其中自有品牌运动产品贡献了其全部营收的50%以上。2019年-2021年，其自有品牌运动产品所贡献的收入分别为9亿元、3亿元、7亿元，占其当期营收的比重分别为57%、55%、59%；虽然占比在呈现下滑的趋势，但是依然可以用半壁江山来形容。
Keep对自有品牌的运动产品也进行了再拆分，分为了智能健身设备与配套运动产品，其中智能健身设备主要包括智能单车、跑步机、手环、体重秤等硬件设备，配套运动产品主要包括运动健身装备如瑜伽垫、护膝、哑铃及运动服饰等。仅智能单车、跑步机、手环、智能秤等四款智能健身设备其累计销售量就分别达到了8万、17万、150万、100万。
不过从营收来看，反而是配套运动产品的贡献更大，2019-2021年，配套产品贡献的营收分别为6亿元、1亿元、8亿元，占总收入的比重分别为33%、35%、32%，虽呈下滑趋势，但是无论是规模还是占比，依然高于智能健身设备。
数字化见闻分析，出现这种结果的原因也不难找，配套健身设备的价格明显更低，走量会更快，收入端也就先跑赢于价格更贵的智能健身设备。
无论是智能健身设备，还是配套装备来看，Keep收入来源的一半还在是实物销售，那么从经营方向上来定义的话，其明显更偏向于“重资产”模式，而不是传统意义上互联网企业的“轻资产”模式，它更像是一家披着“互联网外衣”的实体企业。
如果要找一家港股公司来对标的话，同样声称自己是“互联网企业”的小米可能是最佳的对比目标。
问题来了。Keep愿意承认自己是一家以互联网方式营销的卖设备的企业吗？从小米与京东、美团等企业的PE对比来看，Keep可能并不愿意带着“健身界下一个小米”这个称号来登陆资本市场。
原因无他，估值太便宜。想想雷军几次在市场“抱怨”小米的估值给低了，把一家互联网企业的估值硬生生的打成“卖硬件”的，这让靠互联网营销“出圈”的小米情何以堪？
回到本文的主角Keep，又何尝不是借着移动物联网出圈后围绕着“线上健身平台”在给资本讲故事。但是评估一家企业不单单要看它说了什么，更要看它做了什么。营收的一半是硬件贡献这就是最真实的数据。更何况除了卖设备，Keep更是开起了线下健身店。
数字化见闻发现，截止到2022年6月底，其在国内运营了家自有品牌keepland线下健身店。另外还与100多家线下健身店展开合作销售健身课及自由品牌的运动产品。无一不是在向投资人及市场展示其向线下进军的意。
资本市场就有极大的可能按照实体企业给予它较低估值，这也是Keep的无奈之处，自有品牌运动产品一边是“火焰”给其贡献了50%的营收，支撑着公司的运营；一边又是“海水”向市场展示了重资产经营的模式，存在浇灭高估值的可能性。
Keep面临“痛苦”的选择。
“赶鸭子”上市？
痛苦的不止与上述估值的抉择，还有持续扩大的亏损。虽然其用户及营收都呈现高速的增长，但是依然是“入不敷出”，原因也不难看出，还是在于持续走高的营销推广。
翻看其招股书可以发现，Keep的赚钱能力并不差。
2019年至今，其毛利率分别为41%、41%、48%、37%、40%，中间虽有波动，但是也一直保持在40%左右的水平，这个盈利能力放在国内任何一家企业身上，都可以说足够优秀。
但是问题出在其他费用的开支高，抵减完毛利之后，反而出现巨额亏损。
特别是营销费用，虽然其已经是规模国内最大的线上健身平台，但依然需要不断烧钱来维持住“领头羊”的地位。
2019-2021年，其营销费用开支分别为9亿元、3亿元、6亿元，年均复合增长率高达49%，明显高于同期营收的35%。在此情况下，营销费用占营收的比重也由2019年的46%升至2021年的59%，虽然2022年营销费用同比有所下滑，但参照用户规模同比增速呈现下降的趋势，不再烧钱的Keep依然难言轻松。
除了营销之外，其履约费用的快速增加也是造成其亏损额度原因之而其增加的原因就在于随着自有品牌运动产品销量增长所带来的仓储、包装及交付成本也在逐渐走高。由2019年的0.5亿元增长至2021年的4亿元。与营收规模保持了基本相等的增速。
而且从毛利率及履约费用与营收保持同比的增速来看，Keep的商业模式类似小米，像一家硬件企业，而不是真正的互联网企业。因为互联网企业必然伴随着用户规模的提升其边际效益也在增加，而Keep却是每卖一个硬件产品就会有相应的成本产生，边际成本没有下降，边际收益也就没有随着量的上升而出现增加。
持续扩大的亏损也让其Keep的现金流难言优秀，虽然截止到2022年7月底，其账上可用现金余额超过20亿元，但是对比下其近三年的税前亏损额度分别是3亿元、22亿元、29亿元，这个金额也只是够它烧一年不到的时间。再联想到“同行”小米雷军所说的账上永远存够18个月的工资，显然，现阶段的Keep心里应该并不一定轻松。
登陆二级市场除拓宽自身融资渠道，也有投资人的因素存在。2014年成立至今，Keep共经历了9轮融资，其中最近的一笔就发生在其烧钱最猛的2021年，融资金额高达6亿美金，折合人民币超过20亿元。
但正所谓“出来混迟早是要还的”，拿钱的时候“爽歪歪”，现在也到了Keep回报上述投资人的时候。即使是在巨额亏损的情况下，在港股融资市场估值并不高企的节点，Keep也不得不冒着“流血”上市的风险下依然霸王硬上弓。除了储备过冬的粮草，尽快给投资人一个变现的通道，也是不得不考虑因素。从这点来看，很难说Keep不是在资本的裹挟下去完成这次的冲击上市。
可以明确一点的是，随着国内生活水平的提高，个体对于健身的关注会更加重视，而这无疑会给在深耕这个赛道的从业者可能性，也会相应催生出一些优秀企业。
数字化见闻认为，从现阶段来看，Keep无疑是这其中的佼佼者。对于Keep而言，要反问自身的是，如果这个行业必然会存在一位“大哥”，那么这个“大哥”宝座如何才能不旁落他人？
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